Ercros: la defensa para vender caro el cuero

El presidente de Ercros, Antonio Zabalza, se presentó ante los accionistas el 27 de febrero para explicar los desconcertantes resultados de 2023. “El beneficio es pequeño, mucho menor que el que se consigue en 2022, y se obtiene en un entorno de baja demanda en el «El sector químico europeo se caracteriza por un importante descuento en precios y cantidades, con mercados muy volátiles y una fuerte competencia internacional», se preguntó. La compañía adquirió más de 1.052 millones en 2022 y sólo 755 en 2023 por la venta de sus derivados del cloro (ácido clorhídrico, ATCC, PVC), productos que tienen todo tipo de usos, desde pastillas hasta el agua de las piscinas del blanqueo de la pasta de papel.

Zabalza tenía motivos para estar molesto. El beneficio de 27,6 millones era casi inexistente si no fuera por una sentencia del Tribunal Constitucional sobre la compensación de las bases imponibles negativas. La quiebra añadió 26 millones de dólares al resultado final. Sólo así Ercros podrá ofrecer a los aficionados el ansiado premio que este año serán millones de nuevos dividendos. Pero la tarifa, que se mantuvo muy plana en los últimos meses, se mantuvo hasta el final del resto de la semana en 2,6 euros por título.

Pero la luna cambió eso. Bondalti, del grupo familiar portugués José de Mello, presentó en su filial española una opa abordando el momento de debilidad de la empresa. Con la oferta de 3,6 euros por acción, valora la compañía española en 329 millones y sacude el caramelo de una primera un 40% por encima del precio de mercado previo a la oferta. La opa está condicionada a que el 75% del capital la acepte y a Ercros no le gustó nada. Sin tener que enfrentar un castigo hostil, tres días después la junta directiva anunció que no había solicitado ni consentido y buscó asesoría legal para “salvaguardar los intereses de los miembros”. Para algunos propietarios que no tienen un actor controlador claro (casos el 80% del capital es flotante), resulta difícil hacer proyecciones sobre lo que sucederá a partir de ahora.

En el capital Ercros están el promotor Joan Casas Galofré con un 6%, y el inversor Víctor Manuel Rodríguez, que el pasado 11 de marzo comunicó a la CNMV que su participación ha crecido en el punto medio hasta el 6,092%. Otra presencia significativa la tienen el fondo norteamericano Dimensional con otro 4,99% y la inversora Montserrat García Pruns con un 3,6%. Rodríguez, quien se convirtió en alcalde accionista hasta el final, admite que Bondalti supo afrontar el momento de debilidad, pero cree que el emprendimiento vale más que eso. ¿Cree que, si la oferta no triunfa, el comprador podría acabar buscando una posición de control de la industria química española? Para José Ramón Ocina, analista anciano De Mirabaud, el precio ofrecido es bajo, “con múltiplos implícitos muy inferiores a la media del ciclo de Ercros, y por los múltiplos a los que cotizan los operadores en otros mercados más cercanos”. Además, la obra “no confronta a los accionistas de Ercros con el potencial de creación de valor inherente a la generación de sinergias. Debo hacerlo”. También lo crea para cualquiera Enrique Andrés Abad de Faro, analizándolo con frialdad, el precio que está “mucho por el valor intrínseco o fundamentales de Ercros”.

Fuentes cercanas a Bondalti, por su parte, defienden que el precio está justificado y que los grandes beneficios que depara la industria del cloro debido a la necesidad de fuertes reversiones serán más fáciles con un alcalde financiero musculoso. El grupo José de Mello factura 1.255 millones y está presente en el sector químico, así como en el hospitalario o en infraestructuras y concesiones. Por su parte, está el hecho de ser un actor industrial y no un fondo comercial. Para Ocina, un posible control de Ercros permitirá «además de duplicar la base de actividades y operaciones de Bondalti, crear un entorno favorable para la generación de sinergias».

Ercros, en cambio, no puedo asumir que soy un estudiante favorecido. Un análisis detallado de Lighthouse ofrece una ventaja de explotación sobre los ingresos suficiente para la de competencia: compárelo con los márgenes que presentan otras empresas como Basf, Solvay o Covestro en Europa o con Dupont, Olin Corporation o Westlake en Estados Unidos. Además, en los últimos años la dirección de Zabalza ha sido fuertemente instada por adeptos minoritarios (que en 2016 llevaron a crear un grupo, Nemer, cuyo líder visible era Víctor Manuel Rodríguez, para exigir una respuesta a los concejales).

Coincide que este año se espera la reestructuración de cinco de los seis países del consejo. Zabalza, que a sus 78 años ocupa el cargo desde 1996, no coloca más del 0,11% de las acciones. En la presentación de los resultados se dejó constancia de que el actual plan estratégico, denominado 3D (que finalizará en 2025), ha transformado a la empresa en una empresa más fuerte para poder competir mejor en los mercados internacionales: su objetivo es reducir las emisiones en un 39%. para el próximo año, en 2050, eliminarlo—.

Ercros cuenta con nuevas fábricas que procesan 1,1 millones de toneladas de 150 productos distintos al año divididos en tres divisiones: cloro, química intermedia y farmacia. La mitad de los que fabrican lo exportan y trabajan para 1.334 personas. En los últimos años ha pivotado para ampliar sus fábricas en Tortosa, Cerdanyola, Sabiñánigo y Aranjuez. También ha tomado decisiones difíciles, como el cese de la producción de fosfato dicálcico en Flix. Ha introducido herramientas de inteligencia en las áreas de compras, logística, producción y mantenimiento y ha mejorado la eficiencia energética en sus instalaciones. En el periodo de estos años, hasta 2029, invertirán 92 millones de euros a mejor, frente a lo que en teoría elevará su resultado de explotación a 194 millones (acumulados). Su deuda, de 80 millones, no es muy elevada: tiene «una estructura de equilibrio sana para un momento bajo el ciclo y le da capacidad de seguir invirtiendo», cree en Faro.

Ganar o perder

Con estas actas, los entusiastas comprobarán que vale la pena vender el valor a este precio (el consejo se pronunciará con mayor precisión). Una de las virtudes de la operación es que tiene motivos para demostrar que Ercros puede ser una opa para cualquier otro grupo y que su tarifa no refleja su potencial. Si finalmente se acepta la oferta, España perderá un trozo más de su tejido industrial que, por cierto, ha beneficiado a las administraciones con importantes ayudas en los últimos años, tanto para la libre cesión de los derechos de emisión de CO2 que le corresponden como ahora para negociar con una industria electrointensiva. Aunque el grupo Mello se ha comprometido a mantener su sede y trabajo en Cataluña, la operación puede estar sujeta a la autorización del Consejo de Ministros porque Ercros produce en Aranjuez ácido fusídico, eritromicina y fosfomicina para procesar antibióticos, que en conjunto pueden considerarse estratégicos el cloro. Para el país. La Bolsa española también perderá activos, ya que los compradores han expresado su intención de excluirla del mercado.

«Creo que este año será distinto», dijo el presidente durante su intercambio previo a la impresión. Se refería a lo que esperaba en la segunda parte del ejercicio de solicitar la retirada y querer recuperar los ingredientes. Pero en realidad, para Ercros este 2024 puede ser algo más que un ejercicio normal.